盐城空运物流
.公司货代业务产品齐全，资本外延扩张业务版图
公司为央企控股的货代物流行业龙头公司。
公司为客户提供第三方跨境综合物流服务，全过程协同整合跨境物流境内集货、分拣装箱、出境通关办理、国际间干线运输等环节，提供的服务涵盖运输、仓储、包装、搬运装卸、流通、配送等。
公司致力于成为全球物流解决方案的提供者，近年来积极通过并购做大业务，扩大经营规模，巩固其口岸优势，提升其综合服务能力。目前公司已发展 90 余家分支机构，实现跨境物流产品的全覆盖，在 2021 年中国货代物流企业百强排行榜中综合实力排名第 7。
公司综合物流服务主要包括国际空运、国际海运、跨境电商三大货运模式。国际海运、国际空运、跨境电商物流业务营收占比较大。
国际海运方面，公司业务包括海运出口与海运进口，公司海运业务向全流程综合物流服务转型，近年来已实现业绩高增。
国际空运方面，公司业务包括空运出口、空运进口、监管仓库与清关服务，公司不断拓展海外市场，与各地机场深化合作，推出海外自营运力产品。
跨境电商方面，公司业务包括电商出口与进口物流服务，公司于 2019 年以外延收购方式切入跨境电商物流领域，在公司原有航线建设优势之上，积极布局整合优质海外仓，与 SHOPIFY、 SHOPLINE、天猫国际等电商平台签订物流合作协议，公司有望通过跨境电商业务打开未来盈利空间。其余业务包括特种专业物流、仓储第三方物流、国际工程综合物流、国际仓储物流等。
公司在上市以后通过并购形式不断扩大业务版图。
华贸物流前身为华贸服务公司，其成立于 1984 年。2010 年，公司重组改制为港中旅华贸国际物流股份有限公司，并计划上市。2012 年，公司在上海证券交易所挂牌上市。2019 年，公司筹建德国、法国、意大利、比利时、英国、西班牙、匈牙利、荷兰等欧洲八国全资子公司。同年，公司收购北京华安润通国际物流。2021 年，公司收购佳成国际、瑞锋投资、睿亦科技部分股权，深化跨境电商业务竞争优势。
公司控股股东目前变更为中国物流集团。2017 年，公司完成控股股权划转，中国诚通集团成为公司控股股东。2021 年，中国诚通集团获批将公司股权无偿划转中国物流集团。公司股权于 2022 年 4 月完成划转，公司控股股东正式变更为中国物流集团。
公司于 2013 年、2019 年两次实施股权激励计划。公司两次实施股权激励计划，彰显公司发展信心。相较 2013 年，公司 2019 年股权激励计划扩大激励对象范围，业绩考核目标中净利润由同比增速调整为复合增速，截至 2022 年 4 月，公司第二个行权期行权条件已达成。
.行业供需偏紧价格走高，公司疫后业绩稳步增长
公司近年来营收与归母净利润均实现稳步增长。公司 2014-2021 年营业收入、归母净利润平稳增长，7 年 CAGR 分别达 ，其中 2020、2021 年两年间营收、净利增长最为明显。
2020 年，公司实现营收 亿元，同增 ，实现归母净利润 亿元，同比+；2021 年公司实现营收 亿元，同比+，实现归母净利润 亿元，同比 +。
今年内受疫情影响货运业务量减少，公司业绩增幅有所放缓。2022Q1-Q3，公司实现营收 亿元，同比+，实现归母净利润 亿元，同比+。
分业务看，国际空运方面，2019 年-2021 年分别实现营收 亿元，YoY+。公
司通过降费提质方式拓展客户，目前已经拓展一系列优质直客。国际海运方面，2019年-2021 年分别实现营收 亿元，YoY+。
公司海运产品近年以来不断完善，2021年公司海运业务依靠综合物流服务模式实现大幅增长。
跨境电商物流方面，公司于2019年切入该业务，2019 年-2021年分别实现营收 亿元，2020、2021年分别同增，公司跨境电商业务实现高速增长。
公司整体毛利率水平较为稳定。2014-2016 年，公司毛利率由 上升至 。2017 年以来，公司毛利率稳定在 10%左右。
分业务看，国际空运业务毛利率保持平稳。疫情影响导致空运市场运力紧张，国际空运单价 2020/2021 年分别同增 ，但公司主动减少短期收益以拓展直客，因此近三年公司国际空运业务毛利率保持平稳，2019-2021 年分别为 。
国际海运业务毛利率小幅下降。国际海运业务方面，公司减少代订舱单业务占比，向全流程综合物流服务转型，国际海运单箱价格 2021 年同增 ，提升幅度相较空运市场更大，但公司国际海运业务毛利率小幅下降至 。
公司国际货代业务增长受到价格驱动。
2022H1，公司国际海运业务实现营业收入 亿元，YoY+，其中国际海运货量 万标箱，同比减少 ，单价 万元/箱，同比增加 。其中订舱服务的量 价波动幅度最大，其在国际海运业务营收中占比 ，货量 万标箱，同比减少 ，单价 万元/箱，同比增加 。
公司空运业务单价同比增加 ，业务量同去年持平。2022H1，公司国际空运业务实现 营业收入 亿元，同比增加 ，其中国际空运货量 吨，同比减少 ，单价 元/公斤，同比增加 。
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跨境电商业务拓展不及预期：公司以资本外延形式切入跨境电商物流领域，面临并购整合风险，业务融合与海外市场渗透不及预期或影响公司业务拓展。
国际货运价格波动风险：运价受疫情与国际货运市场供需等多重因素影响，公司代订舱业务占比降低不及预期或加大公司在运价大幅波动时面临的经营风险。
国际贸易复苏不及预期：国际贸易受疫情、贸易摩擦等因素影响，国际贸易复苏不及预期影响货代物流行业需求端修复，或对公司疫后复苏形成影响。
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盐城空运物流
基本假设：
国际空海综合物流方面，未来随疫情的影响逐步减弱，货运市场供需趋于平衡，运价逐步回归理性，公司有望凭借较强的拿舱能力在疫后保持相对稳定的业务量，并通过提升服务质量拓展优质直接客户占比，提升综合物流服务占比放大获利空间，有望在直客增加、业务结构调整等内生因素驱动下实现盈利能力提升，市场份额有望进一步扩大。
跨境电商物流方面，公司通过资本外延实现业务快速布局，立足传统国际物流业务优势，实 现空海铁卡运力资源与跨境电商物流业务融合发展与双向赋能，并购佳成国际物流后公司跨境业务有望迎新一轮增长。
估值：
公司是国际货代行业内资龙头企业，资本外延实现对跨境电商物流快速布局，有望在行业复苏与整合双重窗口期下实现市场份额进一步提升，看好公司在内生增长与资本外延共同驱动下迎来的疫后强势复苏。
我们预计公司 2022/2023/2024 年分别实现营业收入 亿 元，归母净利润 亿元。基于 11 月 30 日收盘价 元，对应 2022/2023/2024 年 PE 分别为 。
