仓储物流机器人行业分析报告
近年来中国劳动力成本上升，人口红利逐渐减退，面对如此形势，仓储物流机器人的需求大量增加。根据数据显示，2017年中国仓储物流机器人出货量在5000台左右，2018年上半年储量或已经达到7000台。全球权威机构Interact Analysis发布的《2022年移动机器人市场报告》中明确提出，2022年移动机器人行业发展迅速，机器人出货量增长53%。仓储机器人面对疫情影响，发展依旧强劲，预计到2027年底，仓储机器人部署量将占移动机器人总部署量73%。
仓储物流机器人的应用，有效改变了传统的生产管理模式，提升了企业生产供应业的作业效率，促进了智能化发展。
尽管仓储物流机器人赛道竞争激烈，但真正的竞争格局尚未定型，无论是在工业搬运具有领先优势的海康，还是提出“货到人是主流，全能是方向”的极智嘉，亦或是其他企业，都面临着巨大的挑战和发展机遇。
仓储物流机器人的行业大战才刚刚吹响号声，谁能推出真正具有划时代意义的产品，吃下移动机器人这块拥有巨大市场的“蛋糕”？未来的仓储物流机器人行业将如何发展？我们拭目以待。
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电商物流龙头
（1）极兔创始人李杰出身OPPO，早期起网借助了产业资本、国内步步高和OV系经销售商的资金和线下资源，快递网络得以快速建立并覆盖大部分城市。
（2）极兔与拼多多关系密切，拼多多强大的商流为极兔单量的快速增长提供了极大的助力。
（3）极兔起网时的混乱竞争环境难再有，极兔起网阶段采取低价竞争手段而未受到较多行政干预，同时又凭借自身资本补贴同行快递员（代派蹭网），补齐快递网络短板，最终又通过融资的手段整合百世快递。
电商物流龙头
（一）投资视角看：新阶段会是怎样的阶段？可持续提升的盈利能力推动业绩与估值的 双升能否实现？
通达系均于 2016 年完成上市，其中韵达、圆通、申通在 A 股借壳上市，中通在美国上 市，2017 年百世上市。我们此前报告从市场投资角度将其划分为如下几个阶段： 第一阶段：各公司均在上市初期，市场相信平台流量红利。圆通 15 年份额登顶，阿里直 接持股比例最高，市值领先。 第二阶段：市场相信成本领先策略。（2017Q2-2020Q2） 2017 年 4 月后，中通市值超越圆通成为行业第一； 韵达 2017 年 12 月后完全超越圆通成为行业第二至 2021 年末，并在 2019 年 8 月和 2020 年 6 月两次达到 870 亿市值左右的高点，此后最低下探到不到 400 亿市值。 该阶段内，申通与圆通迎来过两次修复：申通在 18Q4 到 19Q2 出现了阶段性显著跑赢，起于公司加速推动了转运中心直营化，市 场理解有概率带来降本增效预期，同时阿里入股产生了催化，也意味着市场在 2017 到 19 年间，在围绕平台流量红利与成本领先策略间寻找平衡。 圆通在 20Q1-20Q2 半年左右的修复行情中，同样基于公司成本端改善的逻辑。 2020 年 6 月左右该逻辑达到顶点，中通当时市值约 2200 亿，韵达 870 亿，圆通 500 亿 左右，申通不到 300 亿，百世仅 120 亿左右。
第三阶段：价格战导致业绩失速，市场希望转向“互联网思维”看龙头。（20Q3-21Q3） 极兔在 2020 年 3 月开始起网，初期市场并没有过多关注，然而作为短期内战略意图大于 盈利目的的搅局者变成重要参与者的过程中，通达系受到了直接的利润影响；加之龙头 公司中通以份额优先的策略下，单票收入及净利开始适度下调，跟随者的降幅则大于中 通方可跟紧其节奏。 该阶段市场希望类比互联网逻辑，即丢失的短期利润可以通过未来的市占率提升后弥补， 抢占流量优先，格局出清后胜者为王。故中通在受到业绩影响后出现市值下跌仍然在 21 年 2 月重回 2000 亿之上。 此后的下跌系因极兔的价格策略使得龙头也被卷入更惨烈的竞争中。
当前阶段：价格反转逻辑，盈利改善周期（起于 21Q4） 业绩兑现度最高的圆通市值上涨幅度最大，反超韵达市值。该阶段内，是业绩弹性驱动， 而非估值逻辑。 市场尚存在是一次性修复还是可持续预期的分歧，我们认为市场仍存在对中长期变化的 认知差异。 本篇报告我们提出行业进入承前启后的新阶段，即核心龙头公司将开始体现持续提升的 盈利能力，从而推动业绩与估值双升。 之所以称之为承前启后，是我们预计市场仍在 21Q4 以来的价格反转框架内理解，对于 未来能否实现可持续提升的盈利能力等待新的验证点。 但我们认为，行业会从两个维度来演绎： 其一、行业格局稳定期具备整体价格进一步修复的传导机制。 政策具备延续性+市场参与主体处于均衡状态。 其二、龙头公司定价能力的进一步提升。 1）客观具备差异化定价服务产品的需求。 2）主动提升产品力、服务力，从而带来产品分层、品质溢价；
（二）写在格局之前：集运、啤酒行业的“价格战”拐点带来哪些启示？
我们复盘集运、啤酒行业价格战的结束，并非意味着快递行业可简单类比，而是我们认 为其中有一些行业的共性可以参考。
1、集运：客观约束推动龙头公司主观调整
集运行业与快递行业存在相似之处：即具有强网络效应与规模效应、服务产品高度标准 化、干线转运环节高度同质化等特征。 不考虑 20 年疫情后，集运行业业绩整体极致繁荣，我们观察此前集运行业价格战也已经 结束，龙头公司竞争决策转向。 分别经历了价格战加剧—>整合出清—>竞争决策转向三个阶段。
1）龙头发起价格战到行业整合出清
集运整合出清的过程与途径来看，行业龙头马士基主导价格战。其凭借自身规模与成本 优势，集中订造 3E 级 18000 万 TEU 的超大型集装箱，发起一轮大船化的军备竞赛，并基于大船带来的单位运输成本优势，发起价格竞争； 此后多年，行业其他头部企业纷纷跟随，均大幅度增加大船资本开支，跟随价格战。 供需严重失衡下运价持续低迷，行业大面积亏损导致头部集运公司“五场婚礼一场葬礼” 的整合重组，确实达到了上述效果。 整合出清的结果看：行业运力份额 CR5、CR10 分别提升至 65%、84%，在长距离航线上 CR5 达到 72%。同时，联盟化运营进一步提升头部公司集中度，三大航运联盟在东西主 干航线的运力份额占据绝对主导，欧线、美线联盟运力占比 90%+、80%+。
2）价格战结束的缘由？
客观约束推动主观调整 我们观察集运行业价格战终止的条件在于： 其一、龙头企业发起新一轮军备竞赛与价格竞争面临客观约束。 a）进一步大船化带来的规模经济优势有限。 高度规模化、标准化的集装箱海运面临同质化低价竞争的困境，龙头扩张运力的主要路 径在于高比例资本开支—产能投放发挥规模效应、降低单位成本—降价获取市场份额， 马士基 3E 级大船化带来的军备竞赛确实达到了上述效果。 然而，从集装箱海运产业链整体来看，大型化虽然能够降低班_司单位成本，但港口 码头为了适应大船装卸产生的成本在增加，港航整体的成本下降不明显，因此船公司后 续进一步大规模订造 25000+TEU 船的空间预计有限。 b）龙头公司面临运力扩张反垄断监管的潜在约束。 以马士基为例，其在非洲、南美等航线的运力份额接近欧美反垄断监管限制，因此在这 些航线进一步扩张份额的空间有限。 c）东西主干航线后位参与者出清难度较大。 经历过 15-16 年行业兼并重组，目前头部班_司除了马士基、MSC、达飞、赫伯罗特 等传统的欧洲集运巨头，排名靠后的公司大多拥有出口导向型经济体的国企/国家性财团 背景，退出市场/丧失市场竞争力的可能性较低，因此“自上至下”的运力军备竞赛的性 价比降低。
2）自下而上来看，头部梯队间份额差距较大、追赶成本高，梯队内部多为联盟盟友、在 舱位共享等机制下相互竞争意义较低。 本轮行业整合后前十大班_司间形成梯队分布，份额差距较大。班_司“自下至上”、 以跨梯队份额竞争为目标的大规模运力扩张的性价比和意愿较低；而梯队内部差距小， 但大多属于同一航运联盟，本就有舱位共享机制，相互竞争排名的上下更替意义相对较 弱。
其二、龙头经营策略转向明确，从份额导向，转变为强调效益目标与产业链延伸、差异 化服务目标。 a）中远海控在十四五规划中对于 EBIT Margin、净资产回报率提出要求，并且强调升级 全球端到端运输网络，目标未来五年将端到端货量比例从 18%提升至 30%以上。 b）马士基明确提出 2020-2025 年战略转型指标，对整体 ROIC 提出明确目标，同时强调 集运业务的 EBIT Margin；限定运力规模范围；物流业务的收入、EBITDA 以及 Top 200 海运客户的物流收入，可见其对于端到端战略的决心。 c）赫伯罗特也提出 2023 战略，对 EBITDA、净负债、现金储备，以及服务质量、端到 端、数字化建设等指标提出明确具体的指引。
3）行胜于言：观察行业实际动作表明了价格战的结束
行业内部竞争弱化，应对需求波动的运力匹配调节能力增强，格局为运价托底。 我们观察到集运行业格局改善、周期属性或弱化的重要依据在于： 2020 年疫情爆发初期、2022 年中国沿海枢纽港疫情期间，应对淡季需求端的显著冲击， 龙头间低博弈成本的运力调节能力得以充分验证。船公司采取了较为及时、相对一致地 运力管控措施（停航、退租等），维持舱位利用率稳定，从而对运价形成支撑。 我们对比 2020 年 4-5 月与 2016 年数据，从闲置运力比例与集装箱贸易量增速曲线上可 以看到，2020 年 4-5 月两者呈现明显的反向波动，闲置与需求曲线（逆序）拟合度极高。 同样在 2022 年华东地区疫情期间，亚洲至欧线等区域发货需求短期下滑的过程中，船公 司有效运力与需求下滑的匹配平衡也对运价形成支撑。 头部集运企业运力调配策略的一致性与持续性要好于过往，背后是行业内部同质化价格 竞争弱化后，面临需求淡季时的共同效益诉求。对于未来由于需求明显下滑导致的运价 下跌，班_司能够对船队运力进行有效的统筹配置、平抑运价波动性。
2、啤酒：产量拐点—>竞争决策拐点—>盈利拐点
华创研究所食品饮料团队在 2020 年 9 月深度研究《华润啤酒：加速高端化的啤酒龙头》 中，复盘了啤酒行业价格战的始末及标志性事件。我们引用其研究成果如下： 啤酒行业 2013 年后经历三大拐点：产量拐点、竞争决策拐点、盈利拐点。 1）13 年产量拐点，产量见顶回落，竞争激烈拉锯，盈利落至底部； 13 年产量拐点到来，啤酒行业进入调整期。2013 年我国规模以上口径啤酒产量见顶至 5062 万千升，而后持续下滑，行业量增逻辑打破，劳动人口拐点出现带动啤酒消费量的 下降，酒企加剧的低端化价格战并未带来销量的提升，反而产能利用率下降，利润下降， 行业处于变革前的极致拉锯期。
2）17 年企业策略拐点，诉求由量向利，盈利触底回升
电商物流龙头
2000年公司成立于上海，2003年率先提出全年无休，并于2005年首先与阿里合作，成为第一个与淘宝网签约的配送服务商。公司持续探索业务多元化可能性，并在数字化建设上不断投入。2010年公司与IBM合作开发拥有自主知识产权的金刚核心业务系统，上线后实现了快件全生命周期的可视可控。2012年自主货机正式启航，全面提升快件时效。2015年圆通航空公司成立并成功开航。2015年阿里巴巴正式战略入股圆通，强强联手下，公司实现业务量全行业第一，成为了行业龙头。
电商物流龙头
极兔快递2015年在海外成立以来，在步步高体系（OPPO、vivo）的资金支持下，逐步拓宽市场直至2020年进入中国市场。资本在极兔快速崛起中发挥了重要作用，投入大量的资金帮助极兔建立网络、补贴前端客户、补贴快递员派费。2021年极兔在疯狂的价格竞争下，实现了日均2100万单的件量水平，同时在12月底完成了对于百世快递的收购。2022年极兔与百世整合基本完成，日均件量跃升至3700万单左右。
电商物流龙头
义乌两度出现“1元发全国”的畸形价格。义乌是全国最大的小商品集散地，电商发达，快递量约占全国11%，是各家快递企业竞争最为激烈的产量区，我们观察2013-2021年义乌快递平均价格持续下降，期间两度出现低于“1元”的畸形低价。
（1）2019年3月，由头部企业发起价格竞争，同行跟随并竞争加剧，至6月演变成了部分品牌9毛发全国，7月底各品牌谈判停战，后续价格持续回升。
（2）2020年因疫情爆发，行业价格再度下滑，到2021年3月单件平均价格最低降至元，而剔除掉货重影响、顺丰件与国际件等高单价件影响，义乌主流的轻小件价格又再次降至1元。据《棱镜》等媒体报道，2021年3月义乌公斤的小件快递可1元发全国，而极兔为抢占市场将价格压低至8毛。
历史上，快递行业价格竞争持续存在，与同质化产品、行业件量高增长、规模经济有密不可分的关联。同时2016年各快递企业上市融资、扩大产能投入，于企业经营而言，价格竞争的边际效用为正，亦可加速份额集中。
